摘要 【四季度A股怎么走？史博、王培等八大基金經理最新解盤來了！】在這個國慶長假期間，我們特地邀請了國內知名的公募基金經理、私募投資經理和券商投資主辦們親自撰文，總結前三季度股市和債市行情，分析未來資本市場機會和投資布局，為大家節后的投資布局做一個參考。

今天共有八位知名公募基金經理來稿，他們怎么看待四季度市場呢？ 在這個國慶長假期間，我們特地邀請了國內知名的公募基金經理、私募投資經理和券商投資主辦們親自撰文，總結前三季度股市和債市行情，分析未來資本市場機會和投資布局，為大家節后的投資布局做一個參考。

今天共有八位知名公募基金經理來稿，他們怎么看待四季度市場呢？請看~~ 南方基金副總經理、首席投資官(權益) 史博： 基建投資托底經濟、高科技投入促轉型將成為常態 今年前三季度A股表現不錯，累計漲幅超過20%，按照成熟市場定義，實質已是牛市，這與去年底市場極度悲觀的心態反差明顯。

究其原因，是經濟基本面的緩慢變化和投資者預期劇烈轉向之間的矛盾。

去年底時，市場給予滬深300僅10倍的靜態PE，遠低于2008年最底部時的13倍，相當于預期了再來一輪全球金融危機，而且嚴重程度更甚于2008年。

站在當時時點，一味看空A股是不可取的。

對經濟增長階段的準確定位和重視逆向投資思維，將有助于規避上述資產配置的失誤。

高層的定調其實已經非常明確——我國已從高速增長階段轉為中高速增長階段，在穩定的前提下要化解中長期的系統性風險、抑制資產泡沫，大力扶持高科技、創新型產業，加快尋找新的經濟增長點。

因此，本輪經濟的磨底期可能比較長，主要原因是貨幣、財政政策的放松會很緩慢，也會很猶豫，投資者期待通過貨幣大幅放松、刺激泡沫的方式實現立竿見影式的效果可能是過度樂觀的；而通過改革釋放紅利、研發促進效率的方式提高潛在增速，見到效果是需要時間的。

當然，在經濟下行速度過快、影響就業、社會預期和企業家信心時，該出的穩增長政策也會堅決地出，投資者要在市場悲觀時記得中國經濟的長期韌性和大市場的回旋余地，要相信政策工具箱儲備還是很充足的。

因此，在經濟略微減速，基本面偏穩定的背景下，結合整體估值水平偏合理，判斷A股具有配置價值，預期資本市場仍然是震蕩慢牛或者波折性牛市，不太可能是快牛和大熊市。

在極端時期，市場預期大牛、快牛或者大熊市時，投資人應保持獨立思考，適當逆向思維仍然很有必要。

而全球普遍面臨需求不足、貨幣刺激效果邊際遞減、收入分配不均的困局，各國尋找新的增長動能，讓全球經濟較快地進入新周期，也是比較困難的。

同時，海外發達市場股市、特別是美股估值性價比不夠，因此投資價值弱于A股。

選股上，應當繼續堅持價值投資。

在注冊制和退市制度雙管齊下，外資持續流入爭奪定價權，市場機構化傾向明顯的背景下，績差股可能依然沒有機會，投資人仍需聚焦價值投資和好公司。

在估值合理的前提下，既可以是持續高ROE的版塊，也可以是尋找ROE拐點的領域。

當然，市場對ROE的重視在逐漸增加，定價的效率也在逐漸提高。

這里提供兩個思路對ROE的質量進行更細致的區分，其一是源自宏觀經濟高杠桿而出現的微觀企業過度負債，因此很多高ROE公司的現金流基礎還需再仔細鑒別，如果是犧牲了現金流的健康換來的高ROE可能也不是真實的價值，要留一份清醒；其二是可以借助ESG狀況(環境、社會和公司治理)來推測高ROE的持續性。

海內外大量研究結果表明，ESG可以為投資者剔除有相關風險的公司，進而創造超額收益，ESG投資或許會在不遠的將來成為A股投資的新旗幟。

行業選擇上，面臨不小的困難。

傳統的高ROE板塊，例如消費中的家電、食品飲料等行業持續跑贏滬深300已經將近4年，當前它們的估值也普遍處于歷史中等偏高位置，因此，短期內，行業性的大幅超額收益較難持續產生。

而除此之外，A股就很難找到普遍高ROE的行業，因此未來幾年的投資難度是明顯上升的。

投資人除了自下而上的精選個股外，從行業層面，還可以關注中國經濟將告別地產時代的事實，應當認識到，基建投資托底經濟、高科技投入促進轉型將成為常態，相關產業的績優龍頭個股將持續受益于此，其中一定會產生出好的投資機會。

博時基金黃瑞慶： 什么是健康的股市？ 最近一些年份，國外股市的持續長牛與國內股市的劇烈波動形成鮮明的對比，引起了市場的關注。

從中國的經濟增長、就業情況、企業盈利和股票估值來說，股票市場的價格表現似乎有效性不夠。

實際上，如果認真思考資本市場一些深層次的問題，我們就會歸結到最重要的一個問題就是：什么是健康的股市？ 從邏輯上和經驗上，我們可以很容易說出幾條健康股市的標準：一是合理的定價，反映企業基本面的價值；二是足夠的流動性，便于股東買賣交易；三是守法的行為，所有市場相關主體均自覺遵守市場規則，保護交易的公平公正。

如果把股票市場看成一個整體，或者說看成一個公司，中國股票市場所對應的整體公司基本面是非常健康的。

從九十年代以來，中國上市公司經歷了1998年亞洲金融危機和2000年前后的網絡股泡沫，2004年的國內宏觀調控，2008年的歐美債務危機，2013年的國內緊縮調控，2015年啟動的供給側改革，2018年出現的民企抒困等，經歷了這么多次宏觀環境的劇烈動蕩和沖擊，企業整體的經營業績如果用每年的凈資產收益率(ROE)來衡量，長期均值在12%左右，最高的時候接近18%，最低的時候也有大約8%。

從基本面上看，可以說中國的上市公司是有投資價值的，并且相對穩定，上市公司給股東提供的是一個非常良性、穩定而且波動較窄的年化收益率區間。

但是從市場面上看，股價的回報率則大不一樣了。

中國A股的市盈率有兩個特征：一是長期波動區間大約是在10倍到60倍之間，因此價格經常是長時間、大幅度地偏離基本面，二是長熊短牛，與持續穩定的ROE水平形成鮮明的反差。

投資者的投機心態與市場的價格特征互相影響、互為因果，導致了中國的股票市場缺少真正的長期配置型投資者、長期價值型投資者。

為什么良好的基本面沒有帶來一個價格相對穩定的股市？2000年的網絡股泡沫破滅后有很多人思考這個問題，最終得出一個結論，那是因為中國的股票是分割的市場，大股東在具體經營企業但是大股東的法人股股票不能流通，導致：(1)大小股東利益分割，大股東似乎僅僅是來股市融資，股票在流通股東之間交易，慢慢地，投資就變成了投機，交易就變成了博弈；(2)股票價格出現投機特征時，大股東由于無法參與股票市場的買賣，也無法拋售股票來平抑市場過熱的情緒。

也就是說，這種基本面和市場面利益的分割導致了股票市場的價格與基本面脫鉤。

為了徹底解決這個問題，2005年開始，國家用了兩年左右的時間，啟動了股權分置改革，通過大股東直接給流通股東讓利的方式，讓大股東持有的法人股獲得了上市流通的權利，解決了資本市場的這個歷史遺留問題。

由于2005-2007年兩年牛市，實際上全市場都認為股票市場很完美，所有問題都似乎解決了。

但是其實全流通機制的設立，只是搬走了絆腳石。

緊接著2008年的急速暴跌把牛市打回原形，2009年又重新開啟了一輪長達六七年的小盤股牛市，可能由于估值擴張的吸引力過大，多數大股東，尤其是民企大股東不但沒有利用牛市減持股票，反而還做了大量的再融資，經營上的杠桿也不斷擴大。

基本面和市場面的第一次利益上的緊密結合不是在市場定價遠高于基本面合理估值時大股東拋售股票，而是大股東為了“利益最大化”上了經營杠桿，此外，每年定增規模都上萬億也助力了總資產規模的擴張，另一方面中小流通股東則上兩融杠桿，結果催生了一個更大的泡沫。

2015年股市異動，雖然政府啟動了國家層面的救市，對于賣出交易進行了嚴格的限制，市場在2016年依然經歷了熔斷下跌，又過兩年到2018年，不少民企、尤其有一定負債的民企，進一步惡化到需要全社會的抒困和救助。

在泡沫破滅后的主動或者被動去杠桿的過程中，價格和利益已經淪為次要問題，對于不少企業而言，流動性變成一個象氧氣一樣的事關生死存亡的最重要問題。

股票的流動性分成兩種，一種是好賣，一般在市場情緒高漲的時候，伴隨股價的上升，成交量逐步放大，股票交易的流動性很好；另一種能賣，一般是在市場情緒低迷的時候，盡管股票價格較低、往往也是企業最需要資金的時候，這時候股票依舊能夠變現，企業信用能夠維持是非常重要的。

經歷了前面二十多年的經濟動蕩和股市波動，無論是政府還是企業、無論是國有企業還是民營企業，對于需要保持資產的流動性、盤活存量資產做好結構調整、降低經營杠桿，切實提升企業應對經濟波動的能力等方面有了深刻的共識。

之前的經驗告訴我們，即使有良好的基本面，沒有健全的市場機制，股市不健康；即使有了機制，沒有一條合適的路徑，依然難以實現目標。

天下本沒有路，走的人多了，也就有了路。

這其中有一條路，科創板已經在嘗試，我們還沒有真正在主板去努力嘗試，就是鼓勵企業的大小非股東在資本市場的進出更加常態化，股價高的時候可以果斷大量賣出，股價低的時候可以堅定買入或者由上市公司回購注銷等。

市場最終也將逐漸真正適應大小非股東和流通股東的利益趨于一致，而不是處于早些年兩類股東的一種分割狀態或者最近一些年的投機者博弈狀態。

反過來，資產的市場價格趨于穩定及合理，也有利于穩定投資者預期，吸引長期投資者進入股票市場，從而提升在價格低迷時期資產變現的流動性。

長期而言，股市總回報等于上市公司的價值創造。

因此，投資者要獲得“健康”的股市回報必須支付的是一個合理價格，某種程度上，對于增量的長期投資者來說，定價越低越好，未來回報越高。

定價合理，投資者才可以獲得長期相對穩定及合理的回報；定價合理，投資風險才會落在正常的區間而不容易出現異常波動。

健康的股市回報不在于投資者之間的博弈中，健康的股市回報也不在暴漲形成的泡沫中，博弈和泡沫本身都不產生價值，實質上只是投資者之間的利益分配。

健康的股市也必須是一個有流動性的市場，投資者可以根據自身需要公平而自由地買賣，有充分地賣盤價格才能維持在合理區間而不會暴漲，而價格合理就可以吸引足夠的買盤而使得股價不容易出現暴跌。

因此，合理定價與充分流動性是相輔相成，相得益彰的。

中歐基金王培：值得思考的成長股投資 信息時代的到來，讓我們的生活和經歷都充滿了變化，愛因斯坦告訴大家“想象力比知識更重要”，成長股投資就是在這種變化中尋找不變的力量，在社會變革中創造價值。

什么是成長股投資？ 簡單的說，貨幣創造和科技創新造就了“成長”，歷史上的大牛股，往往都源于這兩個因素。

由于利潤來自于相關數字的擴張，而全球不斷的貨幣擴張和數據擴張，也是導致股票業績不斷增長的邏輯基礎。

就拿大家偏愛的典型性成長板塊——消費和科技行業來類比，一個代表了貨幣現象，一個則代表了摩爾定律帶來的數據爆炸。

當然，還有很多成長行業看起來和以上所述并無關聯，比如能源和金融產業，實際上傳統能源和金融的計價也取決于貨幣擴張，而新能源的發展又是創新帶來的擴張效應。

狹義成長股主要是從一個公司的利潤或者收入增速來判斷，最近幾年由于互聯網的興起，還有一些公司的成長指標用GMV、付費用戶數、點擊率等代替。

如果換一個角度簡單區分成長股，就是兩類：一類是穩定成長類，這類公司以傳統產業包括消費品、金融、能源、制造業等為核心，另一類是具有爆發增長特征的行業，比如科技中的互聯網、計算機、新能源、生命科學等，以及社會變革過程中誕生出來的服務業。

如前文所述，這兩類行業的邏輯基礎不同，導致其發展速度差異巨大，摩爾定律代表著18個月計算機的性能就會翻一倍，而長期看貨幣擴張每年的增長速度最多也不會超過5%，這之間的巨大差異，也導致股票爆發力完全不同。

科技公司很多是0和1的變化，這種變化也造就了過去幾年出現大量的獨角獸公司，而這些公司好像是在一夜之間長大的。

對科技公司的投資決策非常難，由于該類公司的成長來源于變化本身，需要他們能隨時應對未來的變化，以及能夠在變化過程中有清晰的定位。

因此，科技公司不僅僅需要對未來進行大量的投入，還需要讓其投入非常精準，以達到領先行業的目的。

這點也可以通過大量數據得到驗證，尤其是生命科技類以及以通訊技術為延伸的各個產業。

與之相對應的，穩健增長類公司的研究更符合大多數投資者的認知，也能通過數據模型來構建不同風險特征和風格的組合。

很多投資大師都寫過成長股的研究框架，有的是定性研究公司如何優秀(比如《如何選擇成長股》中的十五原則)，有的是通過定量的指標來選擇合適的企業(類似成長的量化投資)。

實際上，在我們認可的符合社會發展方向的成長股板塊中，拉長周期來看，成長公司的定價取決于一個核心要素：就是該公司的管理能力。

有人說，消費公司的商業模式很好，有些品牌公司可以“躺著賺錢”，尤其是大眾消費品。

實際上，我們看到的結果往往是這些公司通過數十年積累所造就的。

就好比兩個十年前處于同一起跑線上的公司，一家投入精力塑造品牌、培育渠道，另一家卻只注重短期效果、生產華而不實的產品，久而久之，就形成了我們看到的巨大市值差異。

這不就是長期的管理積累，或者說點滴的積淀所造就的成功嗎？另外，我們看到的科技巨頭，如阿里、華為等均是管理能力出眾的企業，他們從白手起家一點一滴積累到現在，可以說這些公司的管理能力也是建立在出色的對社會變革的洞察力層面的，從一開始就堅定地用長期的眼光指引企業發展，再通過出色的執行力帶來了巨大成功。

亦如費雪心目中“最好的成長股”所具備的素質，包括領導者的成長導向，優秀的市場營銷，具備壓倒性的競爭優勢，出色的勞工關系，好的財務控制等。

實際上，具備這些素質的公司就是在各方面體現出優秀管理素質的企業，可以認為管理層具備戰略眼光、銷售和財務能力出眾、薪酬制度具備競爭力，那么這些公司的競爭優勢就能夠通過不斷地努力來保持，最后取得持久的成功。

成長公司意味著創造“超額收益” 價值投資可以分為兩種，一種是價值回歸的投資，公司長期價值遠遠低于市值，采用等待的方法進行價值回歸；另一種是跟隨企業成長的投資，通過企業家創造超額價值，并不斷地通過自我驅動實現跨越后的非線性成長。

中歐成長策略組的投資選擇，主要是針對第二種，跟隨企業成長，來獲取超額價值創造。

怎么進行價值型成長投資？我們可以先思考一下股票市場到底是不是完全有效的反應了公司價值。

如果我們反向思考，回顧每一段歷史就會發現，總有公司在不同的階段通過基本面的變化導致的業績增長，進而導致股價大幅度超越指數。

因此，我認為整個市場隨時都是無效的，未來總有一定比例的公司能夠創造價值，并幫助投資者獲取超額收益。

看過去10年的美股，會發現它的估值體系比較平穩，不同市值的公司估值體系也差不多一致， 甚至大市值公司的估值比小市值公司的還貴。

再看A 股，2017 年時估值比較高，且市值越小的股票越貴。

而從去年年底開始，這些股票的估值不斷下降，到了20-30倍的區間，現在則基本和美股接近。

小市值公司的估值下降幅度最快，而這正是A股從非常態進入常態的一個轉變。

這就是說，A股進入了類似海外的常態，不同市值公司估值體系開始趨同，小市值公司開始出現流動性折價。

關于估值深層次的解釋，這與企業的生命周期有關。

這個時候就涉及到用DCF模型模擬回歸企業價值，對未來假設的關鍵變量指標就是價值判斷的核心。

如果一個公司處在穩定的成熟生命周期狀態，其一年的回報全部作為分紅，那么邏輯上其估值應該是股息回報率的倒數，如果再和相應的債券收益率相比較，就可以得到大致的估值體系。

這時再疊加一定的風險補償，就可以得到該股票相對準確的估值。

當然，以上是一個理想狀態，股票市場很復雜，估值方法看起來會更混亂。

進一步來說，反向思考的結果告訴我們，個股層面對未來的定價是不會絕對準確的。

不然這么多年過去，仍然有很多大幅超躍基準的公司存在，而這些公司多數是通過成長導向的價值創造實現的超額增長，而這正是大家通過主動投資挖掘超額收益的關鍵。

融通基金權益投資部總經理張延閩： A股市場整體機會大于風險 2019年對于偏股基金來說是一個豐收的大年。

根據長江證券統計，截止到9月24日主動型基金產品收益率中位數達到了31%，而同期滬深300上漲29.3%。

這一收益率水平在歷史上都是非常高的年份，即使不考慮剩下的一個季度漲幅，如果能維持目前的收益率水平在公募基金18年歷史中也能排名第5。

總結今年的A股市場有以下幾個特點，或許對于認識下一階段的機會和風險會有所幫助： 1、賺錢效應顯著，基金表現好于指數。

過去3年能持續跑贏滬深300指數的主動管理基金數量并不多，但今年股票基金中位數要普遍高于主要的指數。

究其原因，我認為今年的市場風格非常有利于公募基金表現。

首先，2019年A股3685只個股中實現正收益的股票達到了2917只，投資者賺錢效應顯著。

其中“核心資產”的表現顯著優于其所在的行業指數，而這類資產又特別符合公募基金投研的審美偏好，最近三年一直都處于超配的狀況。

另外，漲幅超過滬深300的股票數量約占1/3，并且排名前5的板塊如食品飲料，電子，計算機，農林牧漁，非銀等行業的漲幅都超過40%。

而這些板塊又都是公募基金傳統意義上的重倉股集中地。

根據今年公布的基金季報、半年報，結合市場行情，我們可以推測，今年名列前茅的基金大幅超配了白酒、生豬養殖、半導體、5G等主題。

隨著機構化和國際化的程度日漸加深，股票的定價模式正在發生一些變化，并且在相當長一段時間內這個趨勢仍然將持續，這也是中國資本市場走向成熟的重要標志。

2、整體的低估和局部的泡沫。

A股目前整體TTM估值約為13倍，即使考慮剔除金融服務也在17倍附近，相對估值處于歷史底部區域。

因此A股整體仍然并不算貴，我認為3000點附近市場的機會遠遠大于風險。

即便是最近炙手可熱的TMT行業的整體相對估值仍然在歷史均值附近，但是其中半導體，電子制造，集成電路等行業的相對估值達到了歷史最高水平。

雖然說股票的短期泡沫可以通過PE/PB等靜態指標作為參考，但是市值始終是判斷公司中長期風險的重要依據。

現有很多行業龍頭公司的市值和其潛在國內市場容量相比仍然有非常大的成長空間，比如醫藥，券商，汽車零部件，先進制造業等等。

然而部分上市公司總市值已經達到了全中國甚至全球市場銷售規模的數倍。

表面上這些公司靜態PE不貴，但如果再拉長一些周期來看，這種低估都是刻舟求劍。

3、過度超前的估值擴張和滯后的業績增長 今年以來指數的漲幅主要通過估值擴張實現的。

滬深300漲幅中估值貢獻了2/3，業績貢獻了1/3。

而今年申萬28個一級行業中盈利對股價有正貢獻是10個，其中盈利貢獻超過估值貢獻的僅有3個。

無獨有偶，美國標普500今年的漲幅分解中估值貢獻了接近90%。

然而過去三年美股大牛市中，盈利至少貢獻了漲幅的2/3。

這種行情的出現或許更多的是因為流動性。

無論是美聯儲的降息，還是市場對中國央行的寬松預期，都極大的刺激了市場的風險偏好。

如果回溯歷史，最早實現負利率的是北歐三國和日本，負利率政策并沒有阻止經濟衰退，反而在隨后幾年極大的推動了股票和房產價格的泡沫。

而我們現在也面臨著類似的問題，如果在2020年沒有看到經濟超預期的改善，現階段估值領跑于基本面的速度是否有點過快了？一旦股票市場嚴重脫離基本面而干拔估值，行情將面臨無源之水無本之木的風險。

4、股票基金收益率的方差開始拉大 我認為基金收益率的方差代表市場的分歧水平，股票型基金前三季度收益率方差約為14.39%，略高于歷史均值，還處于比較健康的水平。

但假設四季度市場環境沒有大的變化，簡單將收益率年化計算該方差已經達到了22.85%，接近2015年歷史高點24.3%。

歷史上超過20%的時候出現過3次，分別是2006,2007和2015年。

在這種極致的情況下往往意味著1-2年市場風格的大轉換。

紐約大學教授詹姆斯卡斯在他的《有限與無限的游戲》中寫到：世界上有兩種游戲。

一種可以稱為有限游戲，另一種稱為無限游戲。

有限游戲以取勝為目的，而無限游戲以延續游戲為目的。

股票基金產品屬于典型的有限的游戲。

現有的結算機制導致公募基金產品往往會在四季度將某一種風格演繹到極致。

不可否認把投資組合工具化是應對當前結構化行情和吸引流量的有效手段。

因此最近三個月內漲幅超過40%的基金已經屢見不鮮，似乎最后一圈的發令槍已經提前打響。

鑒于以上所述的幾點總結和反思，我認為下一階段的應對策略可以考慮以下三點：第一、積極做多，認識到市場整體機會大于風險；第二、降低預期收益率，承認結構性機會和結構性風險共存；第三、均衡組合，風物宜長放眼量，在有限的游戲中努力做到君子不器。

(風險提示：文章中的信息均來源于公開資料，本文作者對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。

基金投資有風險，投資者在投資前請認真閱讀《基金合同》、《招募說明書》等法律文件。

文章中的內容和意見基于對歷史數據的分析結果，不保證所包含的內容和意見在未來不發生變化。

本文僅供參考，在任何情況下，本文中的信息或所表述的意見均不構成對任何人投資建議) 萬家基金李文賓：革故鼎新，科技為綱 漫山紅遍層林盡染的時節漸近，2019年即將迎來收官季。

回顧今年前三季度，A股總體呈現震蕩反彈走勢。

在經濟不確定性提高的過程中，國內逆周期對沖政策快速推出，挑動市場神經的相關因素影響顯著鈍化，同時配合系列積極因素的推動市場在三季度重回上升通道。

在2018末，我們曾立足當時資本環境給出了影響后市的幾個方向分析，回顧今年前三季度的資本市場表現，這幾大相關因素可謂主導著國內資本市場行情的演繹。

從政策層面來看，國內改革創新力度不斷增強。

無論是供給側結構性改革亦或是房產政策，都對中國經濟的中長期轉型做了充分鋪墊。

對資本市場而言，包括科創板的推出，國企混改落地以及利率市場化改革，均對資本市場風險偏好提升和資金帶來大幅提振。

同時，伴隨著中央層面持續降費減稅對經濟進行加持，透過2019年中報情況可判斷制造和消費這兩個行業已有大量上市公司盈利出現好轉，溯其原因很大程度是由降費減稅對企業盈利帶來驅動。

另外，加之今年二季度以來，接連出臺的財政和穩貨幣政策，以及基建、促進國內消費的一系列措施，已經不斷向各地釋放，我們有理由相信，中國宏觀經濟將在不遠處完成觸底。

站在當前時點，前述的三方面影響因素依然存在，改革將會深化和推進、減費減稅在內的實質性措施、扶持制造業和經濟的措施將會逐步落地。

中央層面將國內經濟的轉型和升級置于戰略高度，同時多次強調不走老路，這可以視作是推動和促進中國經濟升級及轉型的重要源動力。

對未來A股市場的整體走勢我們非常有信心。

在中國經濟轉型與制造業轉型的時代使命下，我們認為中國未來經濟將會從2000年之后以基建和地產為主要原動力過渡到以科技升級、科技轉型為主。

所以針對目前的時代特征，未來市場的主要投資機會將較大程度集中在代表中國經濟轉型和中國科技升級的領域和方向。

中國股市將有望開啟一輪硬科技周期，且與2013年到2015年的互聯網+，以虛擬經濟為代表的行情不同。

從技術層面來看，5G將從2020年開始在我國和全球范圍內快速發展，我們認為5G會是下一次科技技術革命的能量源。

隨著5G技術的推廣，包括智能駕駛、人工智能、大數據、云計算在內眾多新興科技應用領域將會相繼落地開花，前者構想的實現勢必將推動人類生產力再上新的臺階。

如果對前述領域進行排序，5G將更大概率成為未來2到3年聯系這五大科技創新領域的核心的方向和核心的突破點，當5G技術在國內和全球鋪開之后，相關的新應用領域將有機會涌現出較多優秀上市企業，乃至成為下一輪科技革命大周期背景下的龍頭公司。

進一步來看，在5G的應用中我們認為智能汽車將有望成為最具爆發力的一個方向和創新領域。

智能汽車需要依賴比4G更快的傳輸技術，目前5G是可最大程度匹配智能汽車及智能駕駛的基礎技術，同時智能駕駛將需融合人工智能、大數據、半導體等相關的戰略新興領域和新興產業。

也就是說智能駕駛和智能汽車，將大概率是下一輪科技革命的主要應用領域和落地的方向。

在我國汽車是僅次于地產和基建的第三大行業，也只有汽車這樣具有龐大市場空間的行業，才能夠承載下5G技術的廣闊應用領域。

對于某些本身體量非常小的細分行業來講，即使實現5G，可產生的附加值也是非常小的，并不足以支撐推廣和推進。

時間步入十月，浮云漸散，市場終將回歸明朗，隨著經濟可預見性的提高，市場將有望獲得普遍的估值修復，并進入到新一輪的上行周期。

展望未來，我們認為伴隨改革創新的進一步深化，利好中國股市和資本市場的因素將不斷得到強化，科技產業稟賦優勢漸起，內生增長動力的逐步提升將有望驅動相關板塊擁抱新時代的曙光。

德邦基金黎瑩： 權益類資產吸引力足仍看好消費科技及頭部周期企業 近年全球大事新事頻出，正處于拐點路口。

全球來看，進入負利率的國家不斷增多，突破了1973年建立的信用貨幣體系框架，持續提升的全球整體宏觀債務率和負利率債券比例，如達爾摩斯之劍高懸。

國內來看，高質量發展的經濟轉型過程中，需要政策在穩定和發展中尋找平衡，原有的地產基建等投資拉動的宏觀預測框架不再有效。

對于投資人來說，投資中的黑天鵝、灰犀牛頻出，對投資人宏觀審視的大局觀和資產配置能力是非常大的考驗。

然而站在當下，在中國做投資是幸運的，中國資產尤其是權益類資產在未來較長時間都會是很有吸引力的資產選擇。

放眼全球，中國是目前大經濟體中最具發展潛力的。

工程師紅利的釋放，完備的制造業產業鏈配套，研發投入比例的提升，完善的基礎設施，改革進程中組織制度效率的提升，具備足夠縱深騰挪空間的內需市場等優勢。

此外，中國經濟經過長達數年的調整，目前已處于底部區域，大幅下行的風險已基本釋放。

從資產收益率角度來看，歐洲和日本的國債為負利率，黃金類似無息債券資產，10年美債收益率1.5%，而中國大類資產中，10年國債利率3.0%左右，整體A股市盈率13倍，股權風險溢價達4%。

相比之下，中國資產尤其是權益類資產已非常具有吸引力，未來全球資產加速配置中國資產已是大勢所趨。

從國內角度，經濟發展動力從投資轉向創新驅動的新階段，資本市場將是非常重要的一環。

2018年底政治局會議提出“資本市場在金融運行中具有牽一發而動全身的作用”，股權和債權形式的直接融資比例將逐步提升，權益資產也將越來越成為居民配置的重要組成。

過去，受益于工業化的快速發展，國家和居民財富不斷積累，房地產財富效應明顯，房地產的直接投資以及以房地產資產和基建為底層的高收益剛兌的信托和理財產品，是居民資產主要配置類別。

而A股市場卻呈現高波動、高分化的行情表現，分紅比例普遍不高，即使主動權益的基金整體復合回報接近10%，但是在高波動性影響下基金投資者的實際收益有限，投資人的投資感受相較其他類別沒有優勢。

目前，隨著逐步跨入后工業化時代，進入創新驅動的新階段，投資主導模式向科技創新服務轉型，經濟邏輯支持“房住不炒”的政策定力，房地產持續上漲的投資預期接近尾聲，與之對應的高收益信托理財產品難以為繼。

在利率不斷走低的背景下，優質股權資產的比較優勢日益凸顯。

同時，對于資本市場尤其是權益市場，政策持續從制度層面加大規范和開放，如引導中長線資金入場，提高保險資金的權益配置比例，提高銀行理財的權益投資范圍，銀行理財向凈值型轉變，開放外資的配置額度和范圍，探索公募基金納入個人稅收遞延型商業養老金投資范圍，加大企業分紅比例要求等。

所以隨著經濟波動收斂，利率下行，我們認為權益市場波動率也將收窄，估值有望回歸，較低波動下的收益率將在資產類別中具有明顯優勢。

回到2019年的A股市場情況，2018年全球主要權益市場經歷了大幅下跌后，2019年迎來了修復行情，A股市場主要指數的平均漲幅接近30%，基本修復了去年的跌幅。

在此期間，盡管經歷了外部環境生變，國內轉型階段經濟數據企業盈利的承壓，政策相機決策的微調變化等，但是2019年相較2018年最大的變化因素是本輪行情的主線，我們認為流動性的邊際變化是本輪估值修復的主因，美聯儲從加息縮表的貨幣收緊周期向降息的貨幣寬松的寬松周期轉變，中國央行從資管新規的信用緊縮向貨幣邊際寬松的轉變是主因。

時間維度上，今年初至4月初，流動性帶來的估值修復，市場從2440點快速反彈至3288點，之后市場在2800點到3000點的區間持續震蕩調整。

結構維度上，全球衰退型寬松下對確定性資產風險溢價是核心特點，優質的白馬龍頭尤其是消費類、TMT類龍頭具有明顯的超額收益，估值溢價提升明顯。

展望后市，經濟在去年二季度開始經歷了快速的下行，名義GDP從10.3%下行至7.8%，現階段為下行后期逐步探底的階段，而流動性從全球和國內均為寬松環境，雖然階段性有邊際的松緊微調，但投資時鐘角度是有利于權益類資產的。

配置方向上，我們仍看好消費科技以及頭部周期企業的配置機會。

消費科技的長期發展潛力已成為市場共識，優秀企業標的是持續的配置核心；盡管頭部周期企業市場相對共識不高，但我們認為，雖然周期行業不再朝陽，但是格局較為穩固，頭部企業優勢明顯，在資產支出高峰已過和低利率環境下，其中盈利穩定性加強、現金流良好的頭部企業具有類債特征，未來分紅比例提升，有望迎來回歸行情。

(個人簡介：黎瑩復旦大學上海醫學院碩士。

9年證券基金從業經歷。

現任德邦基金投資一部(股票)總監兼股票研究部總監，德邦大健康靈活配置混合型證券投資基金、德邦新添利債券型證券投資基金、德邦樂享生活混合型證券投資基金的基金經理。

所管理的德邦大健康混合榮獲2017年度平衡混合型明星基金(《證券時報》2018年3月)；德邦新添利債券分別榮獲2017年度開放式債券型金牛基金(《中國證券報》2018年3月)、2017年度積極債券型明星基金(《證券時報》2018年3月)。

本人榮獲第六屆中國基金業英華獎“三年期股票投資最佳基金經理”(《中國基金報》2019年6月)) 財通基金金梓才： 中期看好A股投資機會科技股投資的春天已經來臨 今年前三季度，中國資本市場一改2018年的低迷，出現了一定程度的上漲，整體市場成交量有明顯回暖，市場活躍度大幅提升，賺錢效應顯現。

與此同時，我們也關注到幾個今年的變化： 1)個股分化嚴重，所有A股漲幅中位數在18%左右，有150個左右的個股漲幅超過100%，也有接近1000個左右的個股沒有上漲甚至下跌，個股分化的核心原因我們認為是基本面，也是因為A股市場更加國際化，更重價值投資的趨勢； 2)行業之間分化嚴重，有的行業漲幅達到70%，有的行業下跌5%，差異極其明顯，上漲的板塊集中在消費和科技領域，下跌的板塊多是與經濟強相關的周期性行業，反應了一定的時代特征； 3)市場機構化特征愈發明顯，公募基金的收益率明顯好于整體市場，機構重倉個股的收益率明顯好于非機構重倉個股，機構的投研優勢體現在選股上，未來中國資本市場將和全球接軌，整體市場機構化將不可避免。

展望四季度，我們在整體上依然看好A股市場的后期表現。

隨著經濟不斷下行，貨幣政策將不斷寬松，這將非常有利于整體A股的估值上行。

并且隨著全球經濟的萎靡不振，也使得國內的貨幣政策空間已經打開。

此外，隨著今年以來一系列政策的實施，我們已經清晰的看到自上而下的施政脈絡，即保持定力，不走老路，科技創新，制造業立國。

所以，在未來，我們也不預期貨幣政策大幅寬松，但是小幅寬松確定性較高的。

我們也認為依靠房地產拉動經濟的時代已經過去，制造業對中國無比的重要，依靠科技創新提高生產力在當下尤其重要。

所以，在大的主線上，我們依然最看好科技這條主線，在科技創新主線上，5G將是最大的熱點。

圍繞5G主線方向精選行業和個股，我們將會重點關注通信基站端公司和消費電子產業鏈公司。

我們相信，隨著時間推移，經濟不斷下行，科技股的相對優勢將愈發明顯。

此外，我們也會關注其他與經濟周期不相關的行業，比如創新藥、醫藥服務、高端白酒等消費類行業。

醫藥股中也不乏有很多好的投資機會，我們也會去積極把握。

在投資策略上，我們依然堅持技術創新主線，截至8月31日，財通價值動量混合、財通成長優選混合近一年業績排名位列同類冠亞軍。

我們相信很多行業的結構性創新會產生重大投資機會。

所以我們將會圍繞5G優選各個有結構性創新的賽道，并且在其中優選核心受益標的，通過產業鏈驗證的方式篩選公司，通過調研上市公司的形式跟蹤公司發展過程中的各種變化。

我們也相信，圍繞5G的投資主線不僅僅是在今年有機會，也將在明后年繼續盛行，以期能為基金持有人獲得更好的收益。

數據來源：海通證券2019年8月31日發布的《基金業績排行榜》，財通價值動量混合近一年(2018.09.03-2019.08.30)業績排名同類100只靈活混合型基金第1，財通成長優選混合近一年(2018.09.03-2019.08.30)業績排名同類154只偏股混合型基金第2，歷史業績僅供參考，不對未來表現及基金管理人其他產品業績構成任何保證； 風險提示：基金有風險，投資需謹慎。

歷史業績僅供參考，不對未來表現及基金管理人其他產品業績構成任何保證。

(個人簡介：金梓才財通基金公司基金投資部副總監產業背景出身：上海交通大學微電子學碩士，多年TMT行研經驗。

資深行研經歷：研究TMT行業多年，歷任華泰資產投資經理助理、信誠基金TMT行業高級研究員，現任財通基金管理有限公司基金投資部副總監(主持工作)，擔任財通集成電路產業股票型證券投資基金、財通價值動量混合型證券投資基金、財通成長優選混合型證券投資基金、財通多策略福鑫定期開放靈活配置混合型發起式證券投資基金基金經理。

) 中信保誠基金鄭偉： 投資要與時代“共振” 時值金秋，回顧今年前三季度資本市場的表現，雖說過程波折，但收獲滿滿。

截至9月26日，今年以來全部股票基金平均投資收益超過30%，在最近十中排名前三。

從收益率看，今年無疑是資本市場的收獲之年。

但收獲來之不易，每個季度市場的運行格局和結構都不盡相同。

年初市場見底之后，一季度迎來了一波較大幅度的春季行情，消費、周期、科技均表現不錯。

二季度受外部因素影響，市場波動尤為劇烈，科技類資產下跌較多，消費類資產則繼續穩健上漲。

進入三季度，受到壓制的科技類資產再度大幅上漲，表現比較亮眼。

在投資中，我更擅長成長股投資，是個堅定的成長股投資者。

在長期對半導體、消費電子、通信、計算機、高端制造、新能源及新能源汽車等領域深入研究后，也挖掘了不少優秀的、投資價值比較突出的上市公司。

我所管理的信誠中小盤一直堅守硬科技資產，通過長期持有獲得了不錯的投資收益。

回顧自己十幾年的投資生涯，從機械行業的研究員到如今堅定新興產業的投資者，不能簡單的說是一種職業規劃上的轉變；而是在大時代的背景下，與時代的“共振”。

近年來，中國經濟結構轉型升級，新的技術、產品和商業模式不斷涌現，資本市場亦為擁抱新經濟提供了成長的沃土。

做一個堅定的成長股投資者，是我的選擇，相信也是時代的選擇。

慶幸的是，在歷次的成長股的行情中，我的業績還算不錯。

但也正是因為堅定的成長風格，在過去幾年的藍籌股的行情中，我也是備受煎熬。

但本人深知自己的能力邊界，時刻保持對市場的敬畏之心，深知能做好自己喜歡和相對擅長的成長風格已經實屬不易。

新興成長和硬科技，也將是我未來投資生涯中愿意一直堅持和堅守的領域。

從政策產業大把握投資大方向 過去幾年，國內宏觀經濟和金融政策都出現了較大變化，外部環境更為復雜多變，資本市場的微觀結構、投資者結構也都在發生變革，這些都深刻影響了市場運行的內在規律。

而投資就是要在所有這些不確定性中尋找確定性，同時還要跳出紛繁復雜的各種事件，以及樂觀悲觀交織的各種情緒，冷靜思考、堅定行動。

投資要與時代“共振”！站在高處，把握宏觀政策的取向、產業變遷的脈絡、科技創新的方向，就能更好地進行前瞻性的思考。

從投資的本質出發，剝繭抽絲、洞悉變化，去尋找產業變化的本質，從產業升級的規律去尋找投資機會，從而把握投資的大機會，而不必拘泥于哪個公司、哪個季度業績超預期等等。

仔細觀察此時的資本市場，其實我們可以很清晰地尋找到科技產業的投資脈絡，關注那些國內急需的關鍵元器件、關鍵設備、關鍵系統等；其中自主創新、安全可控的領域顯得更為有戰略緊迫性。

簡而言之，越是美國制裁和禁止的領域，就越是具備投資價值的領域，也越是資本市場應該給予高估值的領域。

值得欣慰的是，三季度的資本市場正是沿著這樣的方向展開了一輪不小的行情，“華為產業鏈”在各個層面的需求不斷被挖掘出來，產業鏈中代表性上市公司的業績不斷超出預期，投資價值得到市場的高度認同。

再看一個例子。

今年6月6日工信部發布4張5G商用牌照，由此中國5G商用大幕正式拉開。

5G提前發牌，可以看出中國加快推進5G的決心，國家層面以5G建設推動科技產業繼續向產業鏈中高端發展的戰略意圖非常堅決。

從通信產業本身的發展歷程看，1G、2G時代我們改革開放剛開始，國內信息產業基礎非常薄弱，我們主要是學習；3G、4G時代，國內通信產業已經出現了華為、中興這些實力比較強的企業。

到了5G時代，華為專利數已經是全球第一，國內通信設備企業已成為世界級的企業。

經過幾十年的發展，我們已經位居全球通信產業中高端地位。

加快推進5G建設、商用，其戰略意義和現實意義不言自明。

而在資本市場層面，5G發牌后，通信板塊相關上市公司的投資機會也是巨大的。

正是看到這一點，我逐步增加了對通信板塊的配置，目前來看，取得了較好的投資收益。

此外，5G發牌開始進入商用，意味著2020年5G手機要逐步普及。

可以預期，未來半年到一年，各大手機廠商將先后發布自己重點型號的5G手機。

消費電子行業也將由此進入需求加速的景氣上升期；消費電子行業里優秀的上市公司，業績也將進入快速增長期。

大TMT產業將迎來需求上行周期 站在這個時間點看，如何判斷未來資本市場的格局和運行脈絡，在各種復雜的內外因素影響下該怎樣去把握機會、在不確定性中怎樣去尋找確定性，關鍵還是要把握幾點： 第一，目前資本市場的估值水平處于11年以來的平均水平附近，股票資產總體是處于較為低估的狀態。

跟其他大類資產相比，股票資產的吸引力是比較高的。

第二，長期看市場的利率水平是下降的，央行在貨幣政策執行報告中也表示，要用市場化的辦法促進實際利率明顯降低。

在全球貨幣大寬松的背景下，國內貨幣政策的空間是打開的。

第三，未來幾年經濟向中高速增長轉變、產業結構向中高端邁進，經濟微觀結構在發生變化。

經濟增長逐漸轉變為消費導向，包括飲食、服裝、健康、文體、娛樂在內的大消費行業未來需求將保持長期持續增長。

另一方面，在產業政策的推動下，產業結構升級、技術創新強化，技術進步、研發投入在提高要素生產率上將起到越來越重要的作用。

第四，就大TMT產業而言，從通信到電子、再到計算機和傳媒，有內在產業演進的邏輯；通信是科技產業的基礎設施，電子是核心硬件和應用終端，計算機和傳媒是未來的應用場景。

以5G建設為出發點，大TMT產業未來幾年將迎來一波需求上行周期。

以這幾點為基本考慮和立足點，可以大體上分析未來一段時間資本市場運行的方向和投資上應該重點去研究的領域。

作為專業的機構投資者，通過產業研究挖掘投資機會，為持有人創造收益，是最幸福，也最有成就感的事情。

可以說，在這個偉大時代做投資是非常幸運的。

作為世界第二大經濟體，我們目睹諸如華為、中興通訊、京東方、海康威視等一個個世界級的科技企業實力不斷壯大，有一批在細分領域具備全球競爭力的優秀上市公司可以進行重點配置。

同時，資本市場作為經濟轉型、創新驅動戰略的重要助推器，尋找中國的“FAAMG”，并助力中國的“FAAMG”成為世界級的企業，也應當是新時代資本市場發展的職責。

(個人簡介：鄭偉復旦大學金融學碩士，14年證券、基金從業年限，曾任職于華泰資管，2009年加入中信保誠基金，現任信誠中小盤基金經理。

擅長成長風格，對高端裝備(軍工)、TMT、大消費等行業的機會有較好的把握。

所管理的基金以成長性的行業及行業的優質公司為主要配置方向。

如信誠中小盤，今年憑借對科技股的精準把握和重倉，年內收益率超50%。

) （文章來源：中國基金報） (責任編輯：DF058)。