機構：天風證券 評級：持有 目標價：330美元 前期盈警市場預期已反映，CFO再度辭職，高管離職名單再添一員 Tesla18Q4業績錄得凈利潤與正現金流，營收72.3億美元，環比漲6%，好于市場預期的70.8億美元。

凈利潤1.39億美元，不及預期的1.83億美元。

Model3毛利率維持20%以上，主要受中高端車型銷售保持。

Tesla預計19Q1重組費用會造成Q1僅錄得很少的GAAP凈利潤，但預計帶來全年4億美元的成本節省。

公司預計全年交付量在36-40萬輛，但以18Q49萬輛水平年化看，19全年指引無明顯增量。

今年公司3月和11月分別9.2、5.6億美元的可轉債到期，雖然Musk表示在手現金可以覆蓋3月的償債，但隨著ModelY、皮卡和中國工廠的生產推進，公司現金流仍會面臨較大不穩定因素。

公司預計19年Capex在25億美元，同時宣布CFODeepakAhuja退休離任，這也是這位元老CFO第二次應退休原因離任。

攔路虎之一3.5萬美元model3何日可來：Tesla在追逐Model3量產的道路上一直面臨激進目標和低效生產方式間的難以匹配。

Musk及其治下公司？唯產能論？對傳統造車優秀經驗的忽略(如以豐田為代表的精益生產模式)，導致造車方式低效。

無法實現規模效益使得生產成本難以降低，造成Model3的產能爬坡困境，同時也使銷售3.5萬美元標準款車型面臨虧本。

我們對于公司希望在年中開始生產3.5萬美元標準款Model3持保留態度，此外低端車型生產會對利潤率和現金流產生潛在壓力。

攔路虎之二：車能否賣出去？競爭加劇：鑒于1)對比傳統燃油車保有性價比并不高；2)燃油車入局越趨激烈的競爭格局；3)國產電動車的崛起。

從性價比角度，Model3在美國與對標燃油車奧迪A3、寶馬3系和奔馳C級的總擁有成本對比，并不具備明顯價格優勢。

CoxAutomotive預計Model3平均交付價格達55,801美元，但美國乘用車平均售價約3.75萬美元，今年起Tesla在美國的減稅優惠將僅享有3750美元，下半年僅有1875美元，2020起完全消失，雖然Tesla宣布全車型降價2000美元后近日又對Model3降價1100美元，但減稅退坡對價格更敏感的潛在Model3車主和標準款訂單車主吸引力也可能被削弱，阻礙Tesla進一步下探大眾市場。

從全球競爭格局來看，傳統車企勢必依靠規模經濟縮小Tesla的先發優勢，填補高性能電動車市場空白帶來更激烈競爭。

2019年起傳統車企加速入局電動車市場，可選車型將大大增加，從GM、尼桑等已有車型升級，到保時捷、BBA從中高端市場下探，再到日韓車企直擊性價比市場。

留給Tesla的時間窗口愈加緊張。

而在Tesla努力迎合的中國市場，光環效應溢價若未能攫取足夠份額，激烈競爭中立足前景并不明朗。

國內汽車消費者信心受到抑制，2018年乘用車銷量28年以來首次出現年度銷量下滑。

而Model3受制于關稅影響定價仍然高企，雖然推出43.3萬元低價車型，但受眾面仍然較小。

國產化以2020年為節點，若能實現降價至30萬元區間，但屆時又將面臨新能源補貼退坡，進入30-40萬的ABB主戰場。

此外大量本土汽車品牌如榮威MarvelX、比亞迪唐EV等從10萬元向上突出性價比，初創公司如蔚來、威馬、車和家等則依靠科技屬性加成也會分流Tesla科技光環溢價，2019年下半年起整體競爭對手加速崛起正在惡化Model3的競爭局面。

整體來說，我們對于Tesla在追逐電動汽車、智能駕駛和共享經濟的愿景給予充分包容。

Tesla在電池管理系統BMS方面的優勢仍然業界領先，不過隨著全球動力電池技術的進步，Tesla在電池能量密度、百公里耗電、電池成本等方面的優勢也在逐漸縮窄。

近日以2.18億美元換股方式收購電池技術公司Maxwell，也希望通過Maxwell在超級電容器和干電極方面的技術專利，進一步鞏固電池技術的護城河。

我們根據FootballField估值方法測算目標價下調至330美元，維持持有評級。

風險提示：汽車銷量、產能爬坡不及預期，電動車需求不及預期等。

（文章來源：格隆匯） (責任編輯：DF386)。