摘要 【新東方在線上市首日破發 滬江上市“難產” 在線教育的未來在哪里？】3月28日，新東方教育科技集團(NYSE:EDU)旗下在線教育服務供應商新東方在線(01797.HK)在港交所正式上市，然而，掛牌首日新東方在線的股價隨即破發，跌幅一度達6.08%，最低股價為9.53港元。

3月28日，新東方教育科技集團(NYSE:EDU)旗下在線教育服務供應商新東方在線(01797.HK)在港交所正式上市，每股發售價格定為10.2港元，在港融資凈額約為15.67億港元。

然而，掛牌首日新東方在線的股價隨即破發，跌幅一度達6.08%，最低股價為9.53港元。

截至發稿，新東方在線股價報收10.2港元，與發行價持平，總市值達93億港元。

為何投資人不買新東方在線的賬？資本邦帶你一探究竟。

最大股東為新東方、騰訊 資本邦獲悉，新東方在線運營主體為北京新東方迅程網絡科技股份有限公司，成立于2005年，通過網站、APP和其他平臺向用戶提供課外輔導及備考等垂直領域的在線課程，受眾覆蓋兒童、中小學生、大學生和職業人群。

資本邦查詢IT桔子發現，在此次IPO前，騰訊曾參與新東方在線的兩輪投資，投資金額分別達到3.2億元和5088萬美元。

招股書透露，新東方在線的前兩大股東分別為新東方，持股66.72%；騰訊透過意像架構持股12.06%。

俞敏洪同時擔任新東方及新東方在線的董事會主席。

圖片來源：公司招股書 作為新東方在線的最大股東，新東方為新東方在線提供教育資源、數據共享及合作、知識產權許可、推廣服務、包括流量轉向、交叉營銷及推廣服務和廣告服務及咨詢，以及教育、教材、書籍及視聽等資源。

招股書透露，新東方將“新東方”和“新東方在線”商標永久性授權給新東方在線，并免收版權費。

這意味著，新東方在線可以一直“蹭用”“新東方”這個家喻戶曉的品牌和市場知名度。

手握To B和To C業務 招股書透露，新東方在線既有面向學生的TO C業務，也有面向機構客戶的TO B 業務。

TO C業務包括：1。

大學教育(包括大學考試備考、海外備考和英語學習)；2.K-12教育；3。

學前教育課程，包括直播和錄播課程。

新東方在線向學生收取課程學費，一般需提前支付。

TO B業務包括：1。

新東方在線向教育機構、圖書館和公營機構提供課程模塊和輔助服務；2。

新東方在線授權電信運營商和在線視頻串流服務播放其教育內容(課程視頻)，支付許可費；3。

新東方在線向出版社、玩具公司、幼兒園及學前教育服務供應商等授出知識產權。

新東方在線從以上服務收取服務費、銷售產品的收入分成和許可費。

財務解讀 招股書透露，截至5月31日的2016財年、2017財年、2018財年和截至11月30日的2018財年前6個月，新東方在線的總營收分別為3.34億元、4.46億元、6.5億元和4.78億元。

盈利方面，報告期內新東方在線的毛利潤呈下滑態勢：2016財年、2017財年、2018財年和2018財年前6個月，新東方在線的毛利潤分別為2.25億元、3.03億元、3.98億元、2.81億元。

同期毛利率呈下滑趨勢，分別為67.4%、68%、61.2%、58.8%。

毛利率下滑與集團拓展業務、大量投資課程有關。

2016財年、2017財年、2018財年和2018財年前6個月，新東方在線的經營利潤分別為2928萬元，6549萬元，3309萬元和4144萬元。

除2017年實現增長外，從2017財年-2018財年前6個月，集團的經營利潤均大幅下滑。

同期新東方在線的經營利潤率分別為8.8%、14.7%、5.1%和-8.7%。

經營利潤率下滑的原因是集團加強推廣工作導致銷售和營銷開支大幅增加。

圖片來源：公司招股書 新東方在線是怎么賺錢？ 從營收構成來看，公司最賺錢的業務當屬大學教育業務。

財報顯示，報告期內新東方在線的7成收入一直來自大學教育業務。

其次是K12教育業務，其營收比重逐年增加，從2016財年的8%增長到2018財年前6個月的15.8%。

排名第三的是To B業務，其營收比重呈下降趨勢，從2016財年的21.1%降到最新的9.9%。

學前教育業務的營收貢獻最小，但是營收比重穩步提高，從2016財年的0.2%上升到最新的2.6%，未來潛力可期。

1。

大學教育 從2016財年-2018財年前6個月，大學教育業務的營收持續增長，但是其增速在2018財年有所放緩，從2017財年的41.97%增速降到37.83%。

但是到了2018財年前6個月，得益于付費學生人次的增長，大學教育的營收增速又恢復到41.73%。

盈利方面，從2017財年-2018財年，大學教育業務的毛利率從66.8%降到63.5%。

2018財年前6個月，大學教育業務的毛利率為68%，去年同期為70.4%。

2.K12教育 報告期內，K12教育業務的營收持續增長。

2018財年其營收增速達到最高的105%，2018財年前6個月其營收增速也達到了91.4%，主要得益于付費學生人次的大幅增長和東方優播課程的推廣。

報告期內，K12教育業務的毛利率呈大幅下降趨勢，從2016財年的62.1%下降到2018財年前6個月的16%。

K12教育毛利率持續下滑與集團擴張K-12業務有關。

新東方在線的K12業務仍處于發展初期。

2018年，集團投資了東方優播，并成立了K-12產品的專責營運團隊。

由于K12業務前期需要投入大量投入，吸引合資格教師，開發新課程內容和教材，建立技術和網絡基礎設施，這導致相關教學人員成本和課程研究人員成本增加。

集團表示，未來將大力發展K12業務，尤其是東方優播課程。

公司將招聘更多合資格的K12課程人員。

3。

學前教育 雖然營收貢獻最小，但是報告期內學前教育業務的營收一直保持三位數的高速增長，主要得益于多納APP和多納外教學堂推出的多樣化的產品。

但是值得注意的是，學前教育的付費學生人次呈現下降趨勢，2018財年前6個月僅有1910萬，去年同期為2530萬人。

報告期內，除了2017財年前6個月學前教育業務錄得盈利，其他時間內，該業務一直處于毛虧損狀態。

2018財年前6個月，學前教育業務的毛虧損達到268.9萬元。

關于學前教育的持續虧損原因，新東方在線解釋道，學前教育業務仍處于發展初期，在創收之前，集團投入大量資金用于開發產品和聘請教師和員工，以加強合資格的教師團隊和產品開發，導致教學人員成本和課程研究人員成本增加。

同時為了吸引學生，該業務設定了具有競爭力的價格。

4.To B 業務 2017財年，新東方在線的To B業務的營收首次出現下滑，2018年財年營收恢復增長。

盈利方面，新東方在線的To B業務的毛利一直在80%以上，相對穩定。

但是2018財年和2018財年前6個月，新東方在線To B業務的毛利率出現同比下降。

原因是集團增加了在線視頻串流產品開發和互動電視服務供應商的投資導致營收成本增加。

2018財年前6個月，除了海外備考和學期教育外，新東方在線的大部分課程的每名付費學生人次的平均開支都同比下降。

品牌爭奪戰，全靠砸廣告 目前在線教育行業仍處于品牌爭奪期，各大在線教育平臺紛紛砸下重金，上演營銷大戰。

財報顯示，報告期內，新東方在線的營收成本呈現高速增長。

2017財年、2018財年和2018財年前6個月，成本漲幅分別達到30.74%，77.09%和86.67%。

其中新東方在線的銷售和營銷開支大幅增長，增速明顯。

2017財年、2018財年和2018財年前6個月，公司銷售和營銷開支的增速分別達到31.03%、69%、157.2%。

新東方在線把大筆廣告費投放在了搜索引擎、門戶網站、論壇及社交媒體平臺和營銷活動上。

2018財年前6個月，營銷開支同比增長245%達到1.53億元，占65.6%的總銷售和營銷支出。

從各個廣告渠道的營銷開支可以發現，新東方在線最愛在搜索引擎和社交網站上打廣告，主要針對旗下大學教育和K-12教育服務，而且花錢一次比一次“豪爽”。

財報顯示，新東方在線這部分的推廣費用占總營銷開支的60%以上，且呈現高速增加的態勢。

2018財年前6個月，新東方在線的線上媒體推廣費同比增長267%到1.09億元。

相比線上推廣，以雜志報紙等傳統廣告為主的線下媒體推廣并非新東方在線的主要營銷渠道。

因此，該渠道的推廣開支逐年下降。

2018財年前6個月，該渠道的推廣費僅有2000元。

此外，新東方在線首次采用線上營銷活動即名人網上營銷來推廣課程和服務。

廣告猛增意味著新東方在線的獲客成本越來越高。

2018財年前6個月新東方在線的獲客成本達到每人138元，是去年同期的2.5倍。

此外，包含員工成本和平臺、軟件及技術研發產生的行政及其他開支在內的研發成本也不斷增長。

2018財年，研發開支同比增長37.28%達10039萬元。

2018財年前6個月研發開支同比增長34.26%達6165萬元。

新東方在線的財務比率如下： 圖片來源：公司招股書 對比另一家赴港上市的在線教育平臺滬江，滬江也在營銷及銷售上砸錢頗多，導致連年虧損。

招股書顯示，截至2015年、2016年及2017年12月31日止年度以及截至2017年及2018年8月31日止八個月，滬江虧損凈額分別為人民幣2.8億元、人民幣4.2億元、人民幣5.4億元、人民幣3.1億元及人民幣8.6億元。

滬江持續巨虧的原因如下： 滬江的絕大部分經營開支用于銷售和分銷方面，包括廣告和推銷開支，以及銷售和營銷員工的雇員福利開支。

2015年、2016年、2017年和2018年前8個月，滬江的銷售和分銷開支分別達到2.44億元、3.91億元、5.89億元、3.41億元和3.98億元，分別占總營收的132.2%、115.3%、106.1%、99.5%和91.5%。

可謂賺的錢還不夠花的！ 從2015年起，滬江的廣告和推廣開支大幅增加。

2015-2017年，滬江在廣告及推廣上投入的費用分別為1.80億元、2.67億元、3.74億元。

在業務擴充計劃下，滬江不斷擴充教職工團隊，增加自有品牌課程課件的開發投入，2016年推出各種VIP和旗艦課程后，集團進一步擴充銷售和營銷團隊，導致銷售成本大幅上漲。

此外，由于滬江持續投資建設和改進技術基礎設施，報告期內滬江的研發開支持續增加。

2015年、2016年、2017年和2018年前8個月，滬江的研發開支分別為9060萬元、1.65億元、2.30億元、1.46億元和1.55億元。

截至2018年8月31日，滬江擁有522名技術和研發雇員。

未來滬江計劃聘請更多技術人員。

然而現實總是分分鐘打臉——今年2月，媒體爆出滬江為了節省開支大規模裁員降薪的新聞。

目前滬江仍在上市進程中，但是上市進程仍處于停滯狀態，未有更新。

監管趨嚴，在線教育政策風險大 資本邦提示，新東方在線存在以下風險： 1。

品牌產生過高的營銷及宣傳開支 新東方在線表示，未來將繼續擴張業務，推出新產品以吸引更多學生入駐。

集團將擴大營銷渠道，招聘更多合資格教學人員，這意味著集團的營銷及銷售、研發和行政方面的開支還將繼續增長。

此外，新東方在線于2018年7月13日采納購買股權計劃，授出股份酬金以吸引及挽留主要人員。

根據計劃，集團授出可購買最高47,836,985股普通股的購股權，預計將產生龐大的股份酬金開支。

以上因素將對公司2019年5月31日止的年度純利潤產生不利影響。

2。

技術研發投入高企 為了保持競爭優勢，在線教育平臺需要持續開發和擴充課程及內容，并增強現有的在線教育技術基礎設施，開發融合新的解決方案和技術。

這將產生大量研發開支且耗費時日。

3。

同業競爭激烈 在線教育市場的競爭非常激烈，這個賽道的參與者既有VIPKID為首的純在線教育機構，也有新東方為首的線下教育機構，以及涉足教育的BAT等互聯網公司，中國移動等通信公司，以及鳳凰傳媒為代表的出版傳媒公司。

新東方在線的競爭對手包括：在線英語教育領域的中國在線教育集團、備考領域的滬江、K12在線教育和海外備考領域的好未來教育集團的在線教育業務等。

此外，在線教育還要面臨與傳統線下教育公司的競爭。

相比面對面的授課輔導，在線教育的授課效果、用戶信任度、互動體驗、用戶隱私等問題都有待解決。

4。

政策風險 但是新東方在線面臨的最大風險來自行業監管和相關政策。

2018年是教育行業監管年，在線教育也被正式納入監管范圍，不會再受到特殊優待。

目前進校類APP已經首當其沖，K12在線學科輔導將緊隨其后。

中國線上教育行業仍處于初期階段，相關法律法規相對較新，且仍在不斷演變中。

法規的詮釋和執行都有重大不確定性，這使得在線教育機構的違規行為很難界定。

圖片來源：艾瑞咨詢 2018年8月，國務院出臺80號文，規定課外輔導不得聘請中小學教師。

且要求課外輔導機構的中小學教師必須持有教師資格證。

新東方在線表示，80號文不影響旗下學前教育和大學教育業務。

但是可能影響其K12業務。

目前，政策規定線下培訓機構進行備考培訓的老師需要取得資格證書。

但是目前尚不知道在線教育機構服務的老師未來是否需要同樣規定。

如果需要教師資格證，新東方在線將耗費資源支援教師考證或招募合資格老師。

這意味著平臺可用教師的人數可能暫時性減少。

目前還沒有面向整個在線教育行業的監管細則出臺。

但是一旦出臺并執行，相比線下教育機構，在線教育機構的抗政策風險能力更弱。

這將給新東方在線的業績造成一定影響。

圖片來源：艾瑞咨詢 除了國內教育改革，國外教育政策變化也會對新東方在線的業務造成影響。

2018年7月，哈佛大學、哥倫比亞大學等美國數百所大學宣布取消SAT及/ACT入學考試。

新東方在線擔心，這將使得其平臺的備考業務對學生的吸引力減低，平臺需要根據新政更新教程/教材。

（文章來源：資本邦） (責任編輯：DF407)。